前不久，美國最大的在線折扣經紀商TD Ameritrade及其最大股東TD Bank Group宣布將斥資40
億美元收購知名券商Scottrade。
此事在宣布之時曾引來海外金融機構及媒體的強勢關注，但由於TD Ameritrade知名度略遜於
嘉信理財這類明星公司，其業務也並未涉足中國內地，因此沒有引起人們的注意。
根據TD Ameritrade新聞通告，這項年內最大的互聯網券商併購案將在2017年完成。
整合方案的推陳出新，可謂節奏飛快。
感慨一句「活久見」。券星研究猿曾在諸多談話場合與他人聊到TD Ameritrade，這家公司的
故事，可不比嘉信理財少。
如今就藉著這樁併購事件，與各位分享下我們對於這家互聯網券商的認識和想法。
先來簡要地描述下這樁併購案本身的細節。
案。
整個收購過程將分為兩個環節：首先，持有TD Ameritrade共計41.4%股權的最大股東TD Bank
Group將以13億美元現金收購Scottrade Bank；
緊隨其後，TD Ameritrade將以27億美元現金和股票收購Scottrade Financial Services的證券業
務。
TD Ameritrade對Scottrade的併購流程
收購完成後，Scottrade的創始人兼CEO Rodger Riney將進駐TD Ameritrade董事會。
TD Ameritrade的最早前身是First Omaha Securities，一家與美國著名的「證券交易修訂法案」
同年（1975）誕生的清算服務商（Clearing Broker），1983年更名Ameritrade Clearing，1995年
收購在線經紀商K. Aufhauser & Co。
Ameritrade於1997年上市，2005年收購加拿大TD Bank Group旗下經紀商TD Waterhouse，更名
為TD Ameritrade。
2000年代，TD Ameritrade展開了一系列橫向併購，併購目標多是折扣經紀商。
與嘉信理財向綜合理財商的演化路徑不同，TD Ameritrade的目標客群仍定位為自主交易客
戶。
它吸收各家被收購經紀商的優勢，前後推出了SnapTicket(自主交易網站)、QuoteScope(技術分
析工具)、Amerivest(投資組合建議)、thinkorswim(快速交易軟件)等一系列頗具特色的交易工
具，大部分都沿用至今。
Scottrade成立於1980年，在90年代也躋身銳意創新的在線經紀商陣營，與嘉信理財、
E*Trade、Ameritrade其名。
到了2000年後，Scottrade採取線上線下並重的策略，在線上推出中文服務，線下持續擴張營業
網點。
直到今年被收購前，它總共在全國各個大小城市鋪設了495家實體網點。
值得一說的是，這些網點往往開在全美各大商超附近，每間僅有2到3名投資顧問，麻雀雖小
但客戶粘度極高。
在收購案發生後，TD Ameritrade 新任CEO Tim Hockey說，「當我們查看Scottrade的客戶信息
時發現，他們的客戶滲透率非常高，Scottrade實體網點的客戶集中度，也要高於一般的經紀
商。 」
不過進入2008年以後，Scottrade因為一系列負面事件受到監管機構的懲罰，諸如欺詐客戶、代
理交易、賬戶失竊等等，或多或少地影響了這家公司的聲譽。
簡言之，TD Ameritrade與Scottrade屬於各有特色的互聯網經紀商，目標客群一致性較高。
TD Ameritrade的核心競爭力在於技術實力，以及一系列自主研發的交易工具；Scottrade的相
對優勢之處，在於均勻分佈的營業網點，以及高粘性客戶群。
TD Ameritrade（綠色）與Scottrade（紫色）的營業網點分佈
每一樁併購案背後，都或多或少受政策或行業背景的驅動，經紀商價格戰尚未停息，被動化
投資的大浪又襲來。
Morgan Stanley最新的報告預測，未來三年美國證券經紀業務的佣金水平將在當前基礎上繼續
下降10%。
下表是美國前五大互聯網券商的在線交易費用信息，無論從從降幅空間還是業務規模的角度
看，TD Ameritrade的經紀業務未來都將受到挑戰。
數基金和ETF的熱捧。
ETFGI數據顯示，截至2016年9月，全球ETF資產規模已經達到3.2萬億美元以上，超過了對沖
基金管理規模。
金融危機後，美國國債收益率繼續下衝，權益類主動管理產品亦無法跑贏指數，基礎資產收
益率的下降導致投資者越發關注費率問題。
近兩年熱度頗高的智能投顧，也在一定程度上推升了被動投資的理念。
換言之，折扣經紀商賴以生存的活躍交易客戶，產生了更多變數。
拿TD Ameritrade最新公佈的2016第四財季的季報來說，其客戶賬戶數量較去年同期增加了
5%，資產總量也有顯著的上升，但日均交易額較去年同期卻下降了7%。
而根據2016財年的全年數據，TD Ameritrade的經紀業務收入占到了總收入的40%，這意味著
被動化投資的大背景下，折扣經紀商也必須試圖找到新的營收增長點。
下一個問題，合併將為TD Ameritrade帶來什麼？
梳理完兩家公司的現狀，便不難得出結論：這是TD Ameritrade向財富管理型機構轉型的機
會。
對於TD Ameritrade而言，最大的好處在於Scottrade的線下高質量客戶，將在一定程度上對沖
經紀價格戰和被動化投資帶來的負面影響。
合併後的各項經營指標
TD Ameritrade迅速推出了Essential Portfolios，和我們熟知的Betterment一樣，以ETF為工具來
實現全球資產配置。而其原有的投資組合管理服務Amerivest將轉向專業投顧，繼續運營下
去。
同樣重要的是，更大的業務規模將會使得TD Ameritrade降低單戶運營成本。畢竟，控製成本
才是通道類業務的終極競爭力所在。
最後回到我們熟悉的套路，談談這樁併購案的啟示。
和研究高盛、大摩比起來，去關注TD Ameritrade這類公司，顯然能給我們當下的經紀業務轉
型更多啟發。
合併後的TD Ameritrade客戶總資產量接近1萬億美元，仍然遠低於嘉信理財的2.7萬億。
後者早已擺脫了折扣經紀商的定位，轉型成為綜合理財機構中的巨擘。如今的TD Ameritrade
正在奮力追趕，全面、高效的在線服務體系，是它的重器。
純交易、純線上都不會是互聯網券商的未來，交易通道與財富管理終歸是兩種完全不同的商
業模式。
交易收入的影響因素在於行情、費率和客戶數量，對於這三者，沒有人能輕易扭轉現狀，而
且互聯網所起到的直接影響將會越來越小。
而這幾點，又恰恰是券業媒體和機構們逃不開的窠臼。
財富管理的模式建立在客戶存量資產的增長之上。對於長尾客戶，標準化可複制的金融產
品、交易服務是核心競爭力，互聯網渠道、線下營業部是必要延伸，主次關係需要釐清。
TD Ameritrade和Scottrade分別有一些閃光的地方，前文中已經提到。
前者的歷史，也可說是一部滿載著光榮與夢想的併購史，大部分橫向併購最終都被內化成了
公司整體的優勢，能做到這樣並不易。
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